時代周報記者 駱一帆 發自廣州

　　7月15日，知名沽空機構渾水（Muddy Waters）針對安踏體育（下簡稱“安踏”）發布了第四份沽空報告。從7月7日開始，整整一周有余，安踏和渾水雙方你來我往，各執一詞，陷入了白熱化的拉鋸戰。而渾水在第四份報告中直指，安踏的回應“充滿套路”。

　　值得一提的是，盡管此前沽空戰績輝煌，但渾水此次對安踏的沽空效果卻并不理想。在7月8日短暫停牌后，安踏體育股價恢復相對穩定狀態，在隨后4個交易日中，僅7月10日下跌1.07%，包括7月15日在內的其余交易日均維持微增狀態。

　　針對渾水第四份報告，截至發稿，安踏體育投資者關系部相關負責人向時代周報記者表示，沒有更多的消息可以回復，暫時也不確定公司是否還會針對渾水第四份報告發布澄清公告。

　　三度激烈交鋒

　　事實上，這已經是安踏遭遇的第三次沽空。前兩次分別為2018年6月以及今年5月，沽空機構分別為GMT、Blue Orca，結局均以安踏短時間內恢復股價收尾，并無引起太大水花。

　　但此次渾水對于安踏體育的沽空力度可謂不小，截至目前已連續發布4份沽空報告，其中前3份在一周之內發出，且依次對安踏操控經銷商、賤賣公司資產、旗下FILA （斐樂）門店數量及財務數據造假三方面的不同問題進行了指控。安踏體育方面雖也進行了三次回應，但回應力度卻是逐漸減弱。

　　記者注意到，在回復渾水7月7日發布的首份沽空報告時，安踏體育直面渾水所指問題，詳細解釋了公司與經銷商之間的關系。而在回復渾水第二份沽空報告時，安踏澄清公告內容明顯變得簡短，僅是象征性回應，并未對渾水所提賤賣公司資產問題進行解釋。

　　在第三份沽空報告中，渾水又把矛頭由指向了安踏旗下FILA （斐樂）。渾水認為，安踏一直在向其審計人員和公眾報告FILA數量時，聲稱擁有所有FILA店鋪。然而作為安踏的經銷商，北京吉元盛寶卻控制著46家FILA門店。此前安踏曾否認對旗下供應商進行操控，這顯然與上述情況不符。

　　由此，渾水得出結論，安踏體育聲稱的FILA（斐樂）全直營模式和經銷商為獨立第三方，兩種說法中必然有一個是安踏體育對投資者的欺詐。不僅如此，渾水還認為，安踏很可能在FILA品牌方面也進行了相關財務造假。

　　對于渾水的第三次指控，安踏同樣發布澄清公告，但并未針對FILA （斐樂）的相關問題予以解釋。僅象征性地表示，渾水對于公司的指控并不準確且具有誤導性，并再次提醒股東注意沽空機構沽空的利益與動機。

　　安踏之所以減弱回復力度，或許和渾水沽空的效果有關。如前文所述，安踏股價僅在7月8日大幅跳水，之后便逐漸回升，沽空影響未持續擴大。

　　有業內人士分析，此次渾水沽空安踏拿出的事實或證據并無太實質內容，以致殺傷力不足。同時，不少金融機構也對安踏表示支持。在7月11日發布的報告中，摩根士丹利指出，根據公司最近的渠道調查，安踏品牌在第二季度的銷售再次加速。摩根士丹利認為，安踏是一家適應能力很強的公司，并表示“喜歡安踏的業務”。

　　紡織服裝管理專家、上海良棲品牌管理有限公司總經理程偉雄向時代周報記者表示，安踏與渾水都存在一定問題。沽空機構緊盯著不放，說明安踏確實在經營與數據上存在缺陷，而沽空公司同樣有著自己的利益訴求，沽空安踏說明也是看好中國市場、中國公司、中國品牌的資本價值。

　　被指財務披露不透明

　　綜合渾水的四份沽空報告來看，其最主要指控的問題，還是安踏通過操控經銷商從而實現較高的利潤率。而安踏方面則表示，雖然安踏與經銷商之間關系密切，但卻并沒進行操控。

　　“安踏與其他公司相比，對渠道的掌控力度確實是較強的。”服裝行業分析師馬崗向時代周報記者表示，大多數安踏經銷商都是主要經營安踏一個品牌，可以說是伴隨著安踏的發展成長起來的。在此基礎上，安踏建立了一個統一管理全國核心經銷商的機構，這一機構可以理解為安踏經銷商大聯盟，但它是獨立于安踏公司體系之外的。這種管理架構，正在是安踏對渠道掌控力強的原因。

　　在馬崗看來，安踏對經銷商的管理架構在行業內并不是秘密，如特步、361度、鴻星爾克等運動品牌企業甚至也在模仿這種管理架構。所以渾水指控安踏秘密操控經銷商的說法是站不住腳的。

　　然而渾水方面認為，相比行業其他企業，安踏的利潤率明顯過高，而這正是安踏操控經銷商獲得的結果。根據2018年財報數據顯示，安踏的凈利潤率達到17.02%，而同一時期，競品361度與李寧的凈利潤率則分別為5.85%和6.8%。

　　馬崗向時代周報記者表示，判斷一家公司的強弱，要從公司的管理能力、產品競爭力等方面入手，而不能因為其利潤率高就認為公司存在問題，甚至推導其操控經銷商。馬崗表示，對于安踏來說，侵占經銷商的利潤并不可持續，經銷商的長期可持續發展無疑對其更為重要。

　　盡管如此，但這也并不意味著安踏方面不存在任何問題。在程偉雄看來，國內品牌在發展初期屬于野蠻成長，從公司治理機構、會計核算方式、上市公司關聯交易的公開、公平、透明度等方面都需要進一步規范，此次事件實際也給安踏敲響了警鐘。

　　對此，知名金融機構里昂證劵也持類似觀點。其7月9日發布研報，表示安踏真正的問題在于：一只流通性強的股票，如果企業管制及財務披露不透明，在脆弱的市場環境下，估值超出預期基本面，即使沒有渾水的指控，股價亦有可能受壓。

　　7月11日，安踏披露了2019年第二季度的最新業績，上半年安踏品牌產品的零售金額同比實現10%?20%的低段增長，其他品牌產品的零售金額同比增長60%?65%。業內認為，此時發布成績單，有利于安踏股價回暖，但渾水也有繼續發布沽空報告的可能，安踏未來的股價走勢仍有待觀察。